7月12日，創(chuàng)業(yè)板發(fā)審會審核了5家公司IPO申請，其中3家公司未能通過審核，未過半的過會率又讓人看到了證監(jiān)會嚴把審核質(zhì)量關(guān)。盡管這個40%的單日過會率存在樣本容量不足的問題，但還是不妨讓我們試著從中找尋發(fā)審會通過與否的規(guī)律。最終還是得出老生常談的結(jié)果，盈利能力才是硬道理。

       如果將IPO審核比作一場考試，一家企業(yè)的滿分是100分，審核達到60分就可以過會。然而審核的要點所占分值是不同的，其中盈利能力一項的分數(shù)就占到30分。因此如果企業(yè)的利潤不夠高，這30分拿不到，審核最多就只有70分，如果其他地方有一些問題，那能否過會自然就存疑了。但是對于利潤高的企業(yè)，拿到了這30分，在其他的問題審核方面就沒有那么大的壓力了。所以同樣的事情，發(fā)生在3億利潤的企業(yè)身上，那就不是事；發(fā)生在3000萬利潤的企業(yè)身上，那就是致命問題。

       回到被否的三家企業(yè)的問題上，分別是愛威科技、嘉必優(yōu)和聯(lián)動軸承，三家的利潤都是3000萬的水平上。從發(fā)審委的意見上看，愛威科技的反饋意見提出了四個問題，涉及了業(yè)務(wù)描述的真實準確、毛利率的異常情況、涉嫌稅務(wù)違法等；嘉必優(yōu)的反饋意見也是四個問題，涉及了關(guān)聯(lián)方銷售價格差異、未來業(yè)績的不確定性、食品安全違法問題等。從以上兩家的反饋意見看出，多少存在業(yè)務(wù)收入的真實性和違法違規(guī)問題，被否決的結(jié)果并不出乎意料。而聯(lián)動軸承和他們相比，被否決的結(jié)果則是讓人頗感意外。下面以聯(lián)動軸承為例，看看這個否決的結(jié)果是否在情理之中。

       2014-2016年，聯(lián)動軸承扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤分別為2,429萬元、3,019萬元、2,895萬元。依照前述的考試評分比喻，審核結(jié)果最多就是70分。盡管2016年利潤有小幅下降，但除此以外，在其它問題上沒有明顯硬傷。如果2017年的上半年的盈利能力保持的不錯，還是有很大的過會可能。

       從發(fā)審委的反饋意見上看，只提了兩個問題，這在未通過的企業(yè)中算是較少的了，反饋意見涉及了以下四個方面內(nèi)容：

      （1）關(guān)聯(lián)方租賃：

       發(fā)行人從2010年1月起開始租賃實際控制人沈佳豪所有的湖濱路地塊，租賃期間為5年至2015年，約定租金14.1萬元/年。

      （2）資金占用：

       實際控制人沈錫興、控股股東沈氏投資多次占用發(fā)行人資金，其中2014年股東累計拆出資金4,310萬元。

      （3）股權(quán)結(jié)構(gòu)：

       發(fā)行人實際控制人沈錫興、沈佳豪（系父子關(guān)系）直接和間接通過沈氏投資合計持有發(fā)行人100%股份。

      （4）薪酬：

       發(fā)行人董事長2016年度的稅前薪酬為23.83萬元，低于2015年度的25.27萬元?？偨?jīng)理2016年度薪酬為稅前19.87萬元，低于2015年度的21.07萬元。財務(wù)總監(jiān)和董事會秘書的薪酬分別為稅前9.87萬元和9.35萬元。發(fā)行人核心技術(shù)人員的工資水平也偏低。除實際控制人之外，發(fā)行人董監(jiān)高和核心技術(shù)人員均未在發(fā)行人持股，發(fā)行人也不存在對董事、監(jiān)事、高級管理人員、其他核心人員以及普通員工實行的股權(quán)激勵及其他制度安排。

       前兩個問題涉及關(guān)聯(lián)方交易。從租賃的事項上看，公司已在2015年6月之前處置了租賃土地上的設(shè)備，結(jié)束租賃關(guān)系并不再支付租金。對早期企業(yè)來說向控股股東租用土地比較正常，只要價格公允并且目前已經(jīng)解除了租賃關(guān)系，并不是一個大問題。從資金占用事項看，由于沒有支付資金占用費，因此涉及到了內(nèi)控有效性和定價公允性問題。聯(lián)動軸承是以2015年5月31日為基準日整體變更設(shè)立，在股改基準日前存在控股股東資金占用是比較常見的瑕疵，其解決辦法是在股改基準日前清理完畢，并用現(xiàn)金分紅為資金來源，是比較普遍的做法；至于沒有支付資金占用費，這已經(jīng)是無法更改的既定事實，有的案例會要求控股股東在事后現(xiàn)金補償發(fā)行人，但也有案例沒有補償。關(guān)聯(lián)方交易的問題如果在改制前清理完畢，并建立制度、出具承諾，保證以后不再有，作為常見的瑕疵也就這樣過去了，扣10分結(jié)束。

       后兩個問題發(fā)審委審核時認為聯(lián)動軸承給董監(jiān)高和核心技術(shù)人員的工資太低了，這些人又沒有股份，因此懷疑關(guān)聯(lián)方代墊了部分薪酬。這一懷疑也十分合理，在無錫市區(qū)，財務(wù)總監(jiān)、董秘和核心技術(shù)人員稅前年收入不足10萬又沒有股份，如果不給賬外補償，真的能夠留住人嗎？但從公司員工的收入上看，2014-2016年公司員工平均收入均在6萬元以上，相比城鎮(zhèn)單位在崗職工平均公司在4萬元以上，公司員工收入高于當?shù)氐乃?，平均每?000元的工資也比較正常。因此公司員工收入的披露基本屬實，只是高管和核心人員的工資水平偏低。此種情況下，發(fā)生在3億利潤的公司身上，不會讓人感覺為了節(jié)省一兩百萬的薪酬費用作假，何況在員工收入基本正常的情況下；但是在3000萬利潤的公司身上，讓人有理由認為會為了增加一兩百萬的利潤通過關(guān)聯(lián)方代墊薪酬，作為一個瑕疵再扣10分。甚至如果被認為財務(wù)作假，則是直接出局。

       以上兩個問題，都按照扣10分的結(jié)果，合計扣20分。對于盈利能力強的企業(yè)來說，最終80分成功過會，但對于盈利能力不那么強的企業(yè)就以50分不合格。因此，盈利能力的重要性不言而喻，對于中規(guī)中矩的企業(yè)來說，稍有一些問題就會被否決，如果有好的盈利能力做支撐，則是為順利通過提供了堅強的保證。可見，盈利能力才是硬道理。

       那么僅就盈利能力這個硬道理而言，對IPO被否的影響有多大呢？通過觀察36家被否企業(yè)的凈利潤，以披露資料最近的一個完整年度的凈利潤為指標，整理出被否企業(yè)的凈利潤分布如下：

       由以上被否企業(yè)的凈利潤指標看出，創(chuàng)業(yè)板被否企業(yè)凈利潤集中在2000-5000萬的范圍（21家中有17家），主板被否企業(yè)在凈利潤2000-5000萬的范圍也超過了一半（15家中有8家），這些屬于典型的70分起評的被否企業(yè)。盡管申請被否的原因是多方面的，包括持續(xù)盈利能力、獨立性、規(guī)范運行、會計核算、信息披露等各個方面，但盈利能力的審核仍然是重中之重。這些盈利能力不算強的企業(yè)在面臨其他一些瑕疵時，底氣顯然不如高利潤企業(yè)那樣足了，被否決的概率自然要更高了。

       那么，是不是像聯(lián)動軸承這樣的盈利能力不算強的公司，就徹底沒有機會了呢？答案顯然是否定的。如前所述，除去盈利能力的審核，發(fā)審委還在公司運營的其他方面提出問題。盡管盈利能力一項并不是加分項，但還是有可能在審核的其他方面獲得通過的。

       聯(lián)動軸承IPO是2016年6月獲受理，首次申報時的報告期是2013-2015年，所以它的資金占用是在當時看來的報告期最后一年才清理完畢，在上會時也是報告期的第二年。也就是說，在上會時公司符合內(nèi)控有效性要求只有一個完整會計年度，時間確實短了點。當然，申報時也沒預(yù)料到之后IPO審核速度會這么快，按原來的速度可能要到明年才上會，這樣上會時只有報告期第一年有點問題。

       因此，在企業(yè)盈利能力一般的情況下，對經(jīng)營的規(guī)范性一定要高標準嚴要求，對公司的規(guī)范運行、會計核算等合規(guī)性問題全面完善后再申報。畢竟IPO被否不會因為某單一原因，是多種因素的綜合體現(xiàn)。以前IPO審核慢時，新申報的項目第一年的情況是沒有人在意的，所以新申報項目的報告期第一年、甚至第二年有點問題，只要把問題解決了都不會再成為問題。但現(xiàn)在IPO基本上即報即審，報告期第一年的規(guī)范問題都會被關(guān)注，還不如做好完全的準備后再行申報，沒有必要為圖快反而最終得不償失了。